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【舒立观察】让债转股成为改革良机

2016年04月05日 09:57 来源于 《财新周刊》
债转股必须遵循市场化原则,不能搞“拉郎配”,不能成为变相逃废债务,通过股权多元化促成公司良治

  时隔17年,债转股重又成为热议的经济话题。政府领导人在数个重要场合公开提及,据报国务院已召集多个部门就此开会,相关文件正在起草。消息传出,市场喧哗。不少企业翘首以盼,股市更视作重大利好,但也有专家对其抱有疑虑。我们以为,债转股必须遵循市场化原则,这一方面意味着债转股本身必须尊重市场主体意愿,不能搞“拉郎配”,债转股定价应基于资产质量,不能成为变相逃废债务;另一方面也意味着债转股之后,新股东应当名符其实,而多元股权结构必须促成公司良治。如此,则债转股不仅顺应了去杠杆的大局,而且可以成为国企推进混合所有制改革和提升公司治理水平的机遇。

  目前,去产能、去杠杆、去库存、降成本、补短板任务艰巨。在经济下行期,企业债务高企,银行不良贷款率上升,潜在债务风险必须严加防范、及时化解。债转股便是企业债务重组诸多方式中的一种。通过债权转股权,商业银行可力争恢复贷款对象的盈利能力,改善其财务健康状况,尽可能保全银行的资产;而负债企业在财务压力缓解后,经营有望改善。不过,债转股并非万能药。产业整合、企业生死,本有其必然性。该当破产退出的企业,不能靠债转股打“强心针”,银行坏账也不可能全靠债转股点石成金。若滥用债转股,只能延迟风险暴露,不良贷款变为不良股权最终仍将是损失。

  按照常理,债转股的预期回收率仅高于破产。无论对银行还是企业来说,它都是一剂难以下咽的苦药。对于被处置企业而言,需以出让控制权为代价,换取重生;对债权人而言,如何选择可转股企业,如何确保股权资产不引发更大负债,也是考验。

  时下不少人欲争分债转股这杯羹,其实源于误解,以为这是一次“免费的午餐”。上世纪末,为了达到国企“三年脱困”目标,中央政府曾成立四大资产管理公司来购买银行不良贷款,再施以债转股或其他处置举措,成本则由财政承担。众多无本经营、全负债运行的国企,得以卸下债务负担,经营业绩明显提升。然而,不少实施案例偏离了债转股的本义:银行和资管公司成为股东,却无权置喙经营管理;银行股权退出时只按贷款本息而没有按市价转换,债转股变成延期还本付息。被救助企业的治理机制和生产效率提升也并不显著,债转股“创造”的利润很快就被新的经营不善吃光。目前呼救的国企,不少已享受过上一轮债转股的恩泽,教训深刻却并未记取。

  如果说,上一轮债转股出现免费午餐现象,尚有“国企为先期改革垫付成本”作为辩护理由,如今,政府与市场边界已渐趋清晰,债转股应切实遵循市场化原则,充分尊重债权人、投资人(股东)的意愿,绝不能再搞一刀切和指标分配。银行或其他金融机构作为债权人,正是实施债转股的主动方,有权因地制宜、因企制宜,通过一系列专业性安排,对企业债权是否可转为股权、如何转为股权展开评估,经过严格、公开、透明的程序,谨慎决策;而企业选择了债转股,就意味着它要接受严厉甚至痛苦的重组计划,例如,调整企业领导人、裁员、分拆、收购兼并。

  债转股的市场化条件已经具备。相较从前,产业结构越来越多元化,资本市场有了明显进步,银行业掌握着大量产业资源,完全有能力通过市场,找到与困难企业相匹配的产业资本,以不良资产债务重组为契机,完成企业的财务重组、资产重组、股权重组,乃至实现产业升级。这就要求把债转股与国企混合所有制改革结合起来。市场主体足够多,才能让银行与不良资产买方处于平等交易的地位,为资产准确定价。在具体实施中,可由银行设立资产管理公司,发起设立股权投资基金,撬动社会资金承接债权,完成对非金融企业的股权投资。

  决策层已经认识到这一点,明确表示,将探索利用市场化的办法推进债转股。这是令人欣慰的。特别需要指出,目前,财政收入增长困难,而宏观经济调控、社会保障等对财政资源有着刚性需求。政府再不宜用国家信用,为资产管理公司融资。债转股是否需要大面积实施亦须斟酌。目前,银行不良贷款率虽有恶化,但依然可控。因此,对债转股公司应设置较高门槛,尤其要警惕产能落后、基本面极差的“僵尸企业”借债转股之机还魂,徒费宝贵资源。

  此轮债转股亦是提升企业治理水平的良机,这对国企尤其重要。目前,国企虽然大都建立了董事会,但国资部门越位、企业内部人控制等不规范现象依然严重,新三会(股东会、董事会、监事会)与老三会(党委会、职工代表大会和工会)的关系迟迟不能理顺。对攻克这些国企改革难点和重点,债转股应起到催化作用。新进股东要充分行使法定权利,并实施对企业治理结构的改造。  

 

  世纪之交,政府领导人曾明确指出债转股已是“最后的晚餐”,惜乎这一要求未能实现。因此,此轮债转股应格外警惕道德风险和逆向选择,否则,债转股只会每隔若干年又来一轮,难以穷尽。根本而言,国家应通过大力发展多层次的股本融资渠道,让企业能够自主有效地平衡自身资本、债务结构,以公司良治让企业预算约束更硬起来,这才是去杠杆的根本之道。

  (本文为2016年4月4日出版的《财新周刊》第13期社评

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        渤钢2000亿债务泥潭

版面编辑:周东旭
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